政策组合拳密集出击，债市做多动能遭打压，十年国债开盘上行4.75bp

清一色财经8月28日讯刚刚过去的周末，政策组合拳密集出击。财政部、税务总局宣布印花税调降50%，证监会公布融资保证金调降等一系列活跃资本市场的利好政策。除了证券交易方面的措施，此前8月25日，住建部、中国人民银行、金融监管总局联合印发了有关优化个人住房贷款的通知文件。稳增长组合拳“虽迟但到“，给债市带来的回调能否持续？

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证券组合拳密集出击，对债市的做多动能产生打压

8月28日上午8时，银行间主要利率债收益率盘初大幅上行，10年期国债活跃券收益率上行4.75bp报2.6150%，10年期国开活跃券收益率上行5.3bp报2.7250%。9点半，国债期货国债期货全线低开，30年期主力合约跌0.70%，10年期主力合约跌0.34%，5年期主力合约跌0.22%，2年期主力合约跌0.07%。

截至发稿时间11：30，上证指数上涨2.36%，10年期国债活跃券收益率2.5925%，10年期国债期货主力合约价格102.355。

图一：10年期国债周一走势

资料来源：Wind，清一色财经整理

高频数据不佳，财政收入回落

8月15日公布的7月工业增加值，同比增长3.7%（前值4.4%）采矿业、制造业、电热水三大行业生产增速均有所放缓。根据国盛证券的高频观察数据来看，截至8月27日的近半个月，百城土地成交续创新低，环比减少31.2%，相比2022年同期偏低约46.0%，相比2019年、2021年同期分别偏低约55.7%、28.4%。

7月份的全国一般公共预算收入增速较上月回落3.7个百分点，根据民生银行分析师温彬、孙莹的测算，剔除去年同期大规模留抵退税的基数效应后，同比下降4.8%，收入进度占比为9.3%，慢于过去五年同期均值9.8%。1-7月累计，全国一般公共预算收入同比增速达11.5%，较上半年回落1.8个百分点；预算完成进度为64.1%，低于过去五年同期均值64.9%。

货政报告提示经济压力，稳增长政策组合纷纷出台

8月18日的二季度货政报告中指出，居民收入预期不稳消费恢复还需时间，民间投资信心不足一些企业经营困难，部分行业存在生产线外迁现象，地方财政收支平衡压力加大。央行不再强调货币政策节奏制约，提出加大宏观政策调控力度，对结构矛盾仍然突出的领域，可延续实施期限，必要时还可再创设新工具。同时首次删去了“房住不炒”的相关表述。

8月27日，财政部公告，为活跃资本市场、提振投资者信心，自2023年8月28日起，证券交易印花税实施减半征收，同时，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例由100%降低至80%，自9月8日收市后实施。

华泰证券分析师王以、王伟光在研报中指出，年初至今市场增量资金面偏弱，需求侧压力顺序：再融资>大股东减持>IPO>印花税，而政策出台正对应解决需求侧压力，有助于提振市场主体信心，测算政策组合拳下相当于引入年化增量资金约7500亿元。

除了证券交易方面的措施，8月25日据新华社报道，住建部、中国人民银行、金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。这项政策纳入了“一城一策”工具箱，供城市自主选用。

兴业研究分析师何帆、郭于玮指出，目前“认房又认贷”、同时二套房首付比例比全国水平更高的城市，主要是一线城市和部分二线城市。政策落地之后对应样本一线城市和二线城对于单季度的信贷投放而言，其影响规模在1000亿元左右。

印花税调降对债市利空或有限

德邦证券芦哲、潘京在研报中指出，2000年以来的四次印花税率下调均对短期市场活跃度形成提振。但从长期来看，印花税下调这一单因素对大盘的长期走势影响不大，尤其是2008年的两次下调，均不改大熊市中指数整体下行的长期趋势。结合时代背景，下调印花税只是辅助，其带来的政策象征意义大于资金面的宽松意义，政策支持资本市场发展的大背景是关键。

方正固收发布研报，梳理了历史上调降印花税后债市走势如下：

图二：四次调整印花税国债走势

资料来源：方正证券，清一色财经整理

天风证券首席分析师孙彬彬指出，增量政策未超预期。政策渐进发力，则需要经历政策工具逐步落地、数量逐步增加的过程，这个过程可以逐步观察确认，市场或有震荡，但不会反转。市场存在左侧应对和交易的空间与时间。

有业内人士指出，短期的政策扰动对债市的情绪影响大概率不会持续，当前债市的关注重心和交易立足点仍然是资金面和市场对经济复苏的预期。政策落地后的效果成色也需要一两个月的数据检验。8月的EPMI录得48.1，仍是比较低的水平。如果跨月后资金面转松，那么政策带来的短暂回调可能会变成新的做多空间。

8月降息后，隔夜利率走廊中枢在1.5%，7天利率走廊中枢在1.6%，天风证券首席分析师孙彬彬认为， 2023年6月、8月两次降息后，市场资金利率总体围绕政策利率下沿波动，并未进一步下探。说明资金面总体处于一个相对偏贵的位置。一方面外部均衡对内部均衡的影响，也就是汇率波动压力加大带来资金利率压力。另一方面则是政策对资金空转的关注对金融机构产生影响。市场目前基本评估后续至少还有一次降准，但是需要合理估计的是，基于外部均衡和资金空转套利的考虑，即使降准甚至降息，可能资金利率还是相对不低，甚至略贵。

中信建投分析师朱羽、朱林宁认为，至 8 月 26 日当周，利率债市延续慢牛格局，近期短端利率的边际回升，与资金、汇率、供需预期等情况边际有关，暂未有持续回升预期，长端 10Y 国债利率在 8 月 MLF 和 LPR 操作后，在 2.48%-2.56%附近暂转整固，30Y 国债等超长端利率正在波动中延续慢牛走势，关注后续央行利率操作。

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